美国将打赢全球汇率战
英国《金融时报》 马丁·沃尔夫
国际货币基金组织(IMF)今年年会上的主题是货币。更确切地说，是两种货币：美元和人民币。前者是因为被认为太疲软；后者是因为被认为太僵化。然而，在这些争论的背后有一个巨大的挑战：如何最好地管理全球经济调整？
在最新一期《世界经济展望》(World Economic Outlook)的序言中，IMF经济学家奥利维尔•布兰查德(Olivier Blanchard)指出：“实现‘强劲、均衡、持续’的全球复苏——援引G20在匹兹堡确定的目标——从来都不是易事……它要求进行两项根本性的、困难重重的经济再平衡活动。”
一是内部再平衡：发达国家恢复对私人需求的依赖；削减金融危机中形成的财政赤字。二是外部再平衡：美国及其它一些发达国家加大对净出口的依赖；一些新兴国家（特别是中国）加大对内需的依赖。遗憾的是，布兰查德教授的结论是：“目前这两项再平衡活动的进展过于缓慢。”
我们可以从两个层面来探讨经济再平衡活动。第一，以前高消费、高赤字的发达国家，在通往太平洋投资管理公司(Pimco)的穆罕默德•埃尔-埃利安 (Mohamed El-Erian)所称的“新常态”的路上，必须让私人部门“去杠杆化”。第二，国际收支状况强劲和/或蕴含大好投资机遇的经济体，需要让实际汇率升值，而由此导致的净出口对经济的拖累，则需通过扩大内需加以抵消。
发行储备货币的发达国家（特别是美国）所采取的激进货币政策，在这两个过程中都是一个元素。随着市场推动各种货币对美元走高，痛苦的呼号如今响彻世界各地。这在一定程度上反映美国政策造成的影响不均，更反映资本流入国绝不甘愿接受必要的变化，而正试图把不受欢迎的调整转移到别国头上。
说白了，美国希望让世界其它地区出现通胀，而后者希望让美国陷入通缩。美国必赢无疑，因为它拥有无止境的“弹药”：美联储可以不受限制地“创造”美元。需要讨论的是世界投降的条件：即各国在名义汇率和国内政策上所需的调整。
如果你想知道美国的政策有可能达到多激进的程度，可以听一听纽约联储主席威廉•达德利(William Dudley)近期的一番讲话。他说：“近几个季度的经济增长步伐一直令人失望，即使年初时我们的预期并不高。”尤其是这背后隐藏着美国家庭的去杠杆化。那么货币政策对此能够发挥什么作用呢？他的答案是，“极低的利率可对资产估值起到支撑作用，包括使房价变得更可承受，并减少部分贷款者需支付的利息，从而有助于使调整过程变得平稳。除此之外……就货币政策能够割断潜在负面经济后果分布的‘尾巴’而言……极低利率有助于鼓励有余钱的家庭和企业花掉这些钱，从而达到上述目的。”
最重要的是，当前处于低位、且不断下滑的通胀率有可能造成灾难性后果。在最糟糕的情况下，经济可能陷入债务通缩的局面。目前，美国的收益率和通胀率已经踏上了日本在上世纪90年代的老路。美联储希望阻止这一趋势。这就是新一轮量化宽松货币政策似乎即将启动的原因所在。
简言之，为了避免通缩，美国的政策制定者将采取一切必要手段。的确，美联储将坚决保持宽松政策，直至美国令人满意地实现通货再膨胀。此举对世界其它地区有何影响，则不在其考虑之中。
这种政策会对全球造成明显影响，包括带动长期资产价格上涨，并鼓励资本流入货币政策扩张性较弱的国家（如瑞士）或回报率较高的国家（如新兴经济体）。眼下正是这种局面。华盛顿的国际金融研究所 (Institute for International Finance)预测，2010和2011年期间，新兴经济体的资本净流入将超过8000亿美元，这些资本的流入国将大举进行干预，只是力度会日趋减弱。
资本流入国（不管是发达国家还是新兴国家）将面临不愉快的选择：或者让汇率升值，从而削弱外部竞争力；或者干预汇市，从而蓄积不想要的美元，既影响国内货币稳定，也有损外部竞争力；或者采取税收和管制手段，限制资本流入。历史上各国政府会综合采用这三种手段。这次也将一如既往。
自然，人们可能会设想一种相反的做法。事实上，中国反对美国的巨额财赤和非常规货币政策。中国也决心压低国内通胀，并抑制人民币升值。这一政策表达出一种清晰的含意：实际汇率的调整，应该经由美国国内物价的下跌来实现。中国想迫使美国进行通缩调整，就像德国目前对希腊所做的那样。可这种情况是不可能发生的——即使发生也不符合中国利益。作为债权国，如果美国所欠债务的实际价值出现增长，中国将坐收增值之利。但一旦美国陷入通缩，世界就有严重衰退之虞。
布兰查德说的无疑很到位：今后的调整将十分艰巨，而且这一过程几乎还没有开始。在汇率和外部账户调整方面，美国非但没有寻求合作，反而试图通过印钞，把自己的意志强加于人。美国无论如何都将赢得这场战争——不是让世界其它地区陷入通胀，就是迫使它们的名义汇率对美元升值。遗憾的是，其影响也将是芜杂不一的：防护手段较少的经济体（如巴西或南非）将被迫调整；有外汇管制作屏障的经济体（如中国），将能够更好地适应调整。
假如各方寻求达成合作的局面，情况将会好得多。或许G20领导人甚至能够利用他们的“相互评估程序”实现合作。11月份的首尔峰会就是机会。这事从必要性来说是毋庸置疑的，但从各方的意愿来说却有很多疑问。在危机最严重时期，各国领导人团结一致，而如今美联储即将对他们各个击破。
译者/杨远
http://www.ftchinese.com/story/001035008?page=1=======================================
美国将输掉货币战争
黄益平
美元对世界各国货币大范围贬值，一场新的货币大战或隐或现。美国国会正不断给北京施压，要求人民币升值。与此同时，美国财政部要求国际货币基金组织(IMF) 进行干预，以促使中国实施灵活的汇率政策。巴西、日本和其它亚洲经济体的各央行也已为稳定本国货币而出手干预。经济学家和学院派人士则在鼓吹从资本市场限制到贸易制裁等各种措施。
即将在首尔召开的20国集团峰会或将成为打响货币战争的战场，但这场战争本不需要发生。各方与其集中火力炮轰汇率操纵问题，不如在结构性改革方面下足功夫，因为后者的影响从长远来看比美国采取的单边汇率行动更为有利，可持续性也更强。
可惜到目前为止，这还不是20国峰会的努力方向。从一开始，20国集团就将全球经济再平衡作为政策目标，但从未确定如何实现该目标。其前身──五国集团 (Group of Five)，1985年签署过旨在通过强迫日圆和马克兑美元升值而减少全球不平衡的《广场协议》(Plaza Accord)，但成效一般。日圆汇率从1985年的250日圆兑1美元飙至1995年中期的80日圆兑1美元，然而尽管如此，日本的贸易顺差并没有消失。同样，经通货膨胀因素调整的美元汇率在过去30年中起起伏伏，但美国的贸易逆差依旧节节攀升。
与早年的《广场协议》一样，新的《广场协议》将要求中国、日本、德国和石油出口国等贸易顺差大国大幅升值其本国货币。但从政治角度来说，下月首尔峰会签署新协议的可能性非常小。美国或许是新协议强有力的支持者，但在欧盟内部，英国等贸易逆差大国和德国等贸易顺差大国，立场却有不同。日本因为有前车之鉴，应该不愿签署这样一个协议。而中国则绝不会听任美国摆布，强迫人民币大幅升值。20国集团中其它亚洲成员，如韩国和印度尼西亚，也是贸易顺差国，因此也不太可能支持该协议。
除利用20国集团签署新《广场协议》之外，美国还有其它一些可选方案，但从经济角度看均不尽人意。加征进口关税和对资本市场设限等贸易保护措施执行起来不仅不切实际，还会顺道赶走美国自己颇为需要的外国投资，抬高进口商品价格，加剧通胀压力。特别是加征进口关税，还可能引发世界贸易组织(WTO)框架下的争端。美国民众并不愿面对上述情况，在这些措施没有对就业产生积极影响时，尤其如此。
美国单边干预外汇也不太可能奏效。美国不能在汇市上卖出美元，以抵消中国的干预，因为中国实行资本账户控制，而且美国不可能买入足够多的人民币。即使美国禁止中国在一级市场上买入美国国债，但美国没有有效方式阻止中国进入二级市场。更重要的是，中国和日本均占美国国债市场20%以上的份额。鉴于美国财政问题不断加剧，它真有这样的胃口吞下这副药吗？
如果美国不采取单边行动，那么20国集团会议确实像一个调整汇率的好机会，而且在一定程度上它也应该这样做。汇率对贸易平衡具有一定影响：汇率低估可以促进出口，抑制进口，改善汇率低估国的贸易平衡状况。那些贸易失衡的经济体将因更具弹性的汇率机制而受益。
但汇率不能完全解决全球失衡问题，正如《广场协议》(Plaza Accord)的经验所证实的那样。20国集团最好聚焦于以所有成员国结构性改革为中心的综合一揽子方案，汇率应是该一揽子方案的重要部分。例如，为了降低美国的经常项目赤字，美国人不得不储蓄更多，仅仅使美元贬值，不足以达到这一目标。同样的，中国经常项目盈余是由国内经济广泛扭曲导致的，扭曲范围从国家分配信贷到人为压低利率，不一而足。改变中国对外贸易失衡状况，需要消除所有这些扭曲因素。
好消息是，全球再平衡已经在实现的过程中。美国经常项目赤字和中国盈余在各自在国内生产总值（GDP）中所占比例已从金融危机前的高峰水平分别下降一半。这部分是因为美国消费者已储蓄更多，中国也进行了结构调整，其中包括允许工资快速上涨，这提高了消费者购买力和最终消费。中国政府还降低了石油、天然气、水和其他资源的扭曲程度。
这些才是下月20国集团会议议程应该关注的转变类型，而不是关注货币战。货币战中没有赢家，只有输家。
（编者按：作者黄益平是北京大学国家发展研究院/中国经济研究中心教授。）
（更新完成）
